Комментарии

Qiwi: Падший ангел

Мы подтверждаем рекомендацию ВЫШЕ РЫНКА по акциям Qiwi. Несмотря на уменьшение возможностей для роста в профильном бизнесе, что уже отражено рынком в котировках, мы все еще верим в способность компании генерировать сильный СДП. Новый проект “СОВЕСТЬ” предоставляет дополнительный потенциал роста, что сейчас отошло на задний план из-за инвестиций на ближайшие годы. Мы немного понизили свою РЦ на 4% до $18,7/акцию и все еще видим 31%-й потенциал роста.

Меньше возможностей для роста в профильном бизнесе, но это уже учтено в котировках

Мы считаем, что Qiwi столкнется с жесткой конкуренцией на рынке электронных платежей, проистекающей главным образом со стороны банков, которые предлагают все больше и больше платежных возможностей своим клиентам. Недавнее объявление о создании СП между AliBaba и Сбербанком усилит конкурентное давление в вертикали e-commerce, которая является главным драйвером роста Qiwi. Тем не менее, мы полагаем, что эти негативные моменты уже учтены рынком. Мы ожидаем, что выручка Qiwi от профильного бизнеса в целом не изменится в среднесрочной перспективе, и мы по-прежнему уверены в способности Qiwi генерировать стабильные денежные потоки (по нашей оценке, доходность СДП 2017П и 2018П составит соответственно 6% и 9%).

Проект “СОВЕСТЬ” создаст стоимость в среднесрочной перспективе, однако на первом месте – агрессивные инвестиции

Компания не так давно запустила проект “СОВЕСТЬ”, предоставив беспроцентные кредиты по кредитным картам тем потребителям, которые приобретают товары и услуги в сетях партнеров.  Монетизация сервиса происходит за счет того, что партнеры отчисляют комиссию по каждой транзакции по карте “СОВЕСТЬ”. Мы оцениваем проект, применив к чистому кредитному портфелю в размере 20,2 млрд руб. по проекту средний коэффициент “цена/потребительские кредиты” 0,7x крупнейших российских банков. Мы оценили стоимость проекта в 2020г. в $255 млн (15,1млрд руб.) .  Таким образом, мы ожидаем, что вклад этого проекта в рыночную капитализацию Qiwi составит примерно 30%. Однако мы считаем, что потенциал стоимости сейчас закрыт из-за возможных агрессивных инвестиций (мы ожидаем, что проект выйдет на уровень безубыточности только в 2019 г.). По этой причине мы учитываем инвестиции  только в размере 200 млн руб. и 1,4млрд руб., в соответствии с намеченными самой компанией на 2016г. и 2017 г. соответственно.

Изменения в оценках

Мы понизили наш прогноз скорректированной чистой выручки на 2017г. и 2018 г.соответственно на 5% и на 11% до 10,8 млрд руб. и 10,9млрд руб., отражая рост конкуренции на рынке платежных систем. Мы также отразили в нашей модели потенциальные инвестиции в проект “СОВЕСТЬ” и следовательно понизили наши ожидания по рентабельности EBITDA на 0,2п.п. до 54,9% на 2016 г. и на 12,4 п.п. до 40,1% на 2017 г.

Оценка стоимости

Qiwi сейчас торгуется по коэффициенту 2017П EV/EBITDA на уровне 6,9x, что предполагает дисконт 39% к историческому среднему показателю. Мы все еще уверены в способности компании генерировать стабильные денежные потоки, несмотря на усиление конкуренции в ее профильном бизнесе и считаем дисконт неоправданным. Мы немного сократили РЦ до $18,7/акцию, подразумевая снижение перспектив роста профильного бизнеса компании и давление на рентабельность от проекта “СОВЕСТЬ”. Несмотря на это, мы все еще видим 31%-й потенциал роста и подтверждаем рекомендацию ВЫШЕ РЫНКА.

Риски

Главный риск понижения нашей оценки Qiwi–это более высокие в сравнении с ожиданиями инвестиции в маркетинг и расходы на плохие долги по проекту “СОВЕСТЬ”,  что может оказать давление на рентабельность, а также ограничительные регуляторные меры.

Александра Мельникова, старший аналитик Альфа-Банка
Евгений Кипнис,  младший аналитик Альфа-Банка

 


/ Сибирское Информационное Агентство /
Подпишитесь на наш Telegram-канал SIA.RU: Главное

На SIA.RU публикуются материалы, предоставленные аналитиками и трейдерами российских и зарубежных инвестиционных компаний и банков. Их мнения могут не совпадать с мнением редакции. Авторы комментариев не берут на себя ответственность за действия, предпринятые на основе данной информации. С появлением новых данных по рынку позиция авторов может меняться. Представленные в комментарии мнения выражены с учетом ситуации на момент выхода материала. Комментарии носят исключительно ознакомительный характер; они не являются предложением или советом по покупке либо продаже ценных бумаг. Стоимость ценных бумаг может увеличиваться и уменьшаться, результаты инвестирования в прошлом не определяют доходы в будущем, государство не гарантирует доходность инвестиций в ценные бумаги.