Наталия Орлова, Альфа-Банк: Пока можно рассчитывать всего лишь на очень медленное восстановление экономики

Снижение розничной торговли на 5,4% и промпроизводства на 0,6% г/г в 1К16 подтверждают мнение о том, что в этом году можно рассчитывать всего лишь на очень постепенное восстановление экономики. Таким образом, так как по политическим соображениям бюджетная политика остается жесткой, аналитики Альфа-банка ожидают, что макроиндикаторы за 1К16 усилят давление на решение ЦБ по снижению процентной ставки. Тем не менее,  небольшой профицит текущего счета в 1К16 в размере $11,7 млрд и использование банками средств ЦБ в размере 4,1трлн руб. – достаточно сильные аргументы в пользу жесткой позиции ЦБ. Аналитики Альфа-банка считают, что недавние комментарии высшего руководства ЦБ подтверждают это мнение.

Рост безработицы  – плохая новость, но пересмотр роста зарплат скомпенсировал ее

В марте розничная торговля снизилась на 5,8% г/г, что практически совпадает с нашим прогнозом спада на 6,0%. Мы негативно отнеслись к росту безработицы до нового максимума 6,0%; Впрочем, этот результат был частично скомпенсирован пересмотром роста номинальных зарплат за последние месяцы. Таким образом, мы считаем результаты за март нейтральными.

Сценарий медленного восстановления вновь откроет дискуссию о возможности понижения ставки

Хотя все ключевые макроиндикаторы оказались либо немного лучше наших прогнозов (спад промпроизводства на 0,5% г/г в марте оказался менее глубоким, чем ожидали мы), либо близки к ним (розничная торговля и безработица), динамика экономики все равно выглядит достаточно слабой. Поэтому мы ожидаем возобновления дискуссии о том, как ускорить экономический рост. Поскольку бюджетная политика сейчас не может быть задействована (средства Резервного фонда под давлением, а приоритеты политики будет определять электоральный цикл), мы считаем, что внимание рынка будет обращено к действиям ЦБ. Тем не менее, мы считаем, что ЦБ располагает достаточным количеством аргументов против понижения ставки.

Слабый профицит текущего счета $11,7 млрд – аргумент против понижения ставки

Важным моментом в контексте свежей статистики является то, что платежный баланс России не является особенно сильным.  Профицит текущего счета в размере $11,7 млрд в 1К16 оказался гораздо слабее, чем ожидали мы: рубль сейчас в большей степени получает поддержку от резкого замедления чистого оттока капитала с $32,9 млрд годом ранее до нынешних $7,0 млрд, однако умеренный профицит текущего счета предполагает, что понижение ключевой ставки может добавить излишнее давление на капитальный счет.

В марте банки увеличили доступ к фондированию ЦБ

Самый сильный аргумент против понижения ставки заключается в том, что, несмотря на продолжающийся приток депозитов (+18% г/г в сегменте розничных вкладов, в том числе +16% г/г в сегменте рублевых вкладов) и умеренную кредитную активность, в марте банки увеличили доступ к фондированию ЦБ. В распоряжении сектора сейчас находится 2,9 трлн руб. и $17,7млрд (в целом 4,1 трлн руб.) средств ЦБ, что, на наш взгляд, не особенно приемлемо для регулятора.

Руководство ЦБ подтвердило жесткий курс

Мы считаем, что в поддержку нашего мнения говорят и недавние жесткие комментарии ЦБ к решению по ключевой ставке. Глава ЦБ недавно обратила внимание на среднесрочную стратегию бюджета и бюджетный дефицит, которые представляют риски для инфляционного тренда. Отзвуки этого настроения можно услышать и на ежегодном экономическом форуме в Высшей школе экономики: в своем выступлении зампред ЦБ Ксения Юдаева выразила опасения по поводу возможности появления бюджетных шоков.

Таким образом, мы по-прежнему считаем, что регулятор не понизит ставку ни в конце апреля, ни, возможно, в оставшуюся часть года.

Наталия Орлова, Ph.D., Главный экономист Альфа-Банка