ТРАСТ. Новая версия роста курса доллара, - Павел Пикулев

"Мы уже подробно писали о причинах роста курса доллара в нашем обзоре "Когда качнется маятник", и затем возвращались к этой теме в наших ежедневных комментариях. Сегодня хотелось бы еще раз высказаться на эту тему в связи с тем, что на днях мы услышали новое и весьма интересное предположение.

Вкратце, суть наших предыдущих рассуждений сводится к следующему. Версии, объясняющие рост курс доллара просто "бегством в качество" и "репатриацией капитала в долларовую зону", не выдерживают критики на фоне продолжающегося несколько месяцев оттока капитала из США /иностранцы сейчас продают больше американских активов, чем американцы иностранных/. Да и с точки зрения здравого смысла здесь не все в порядке. Кто будет бежать от проблем к их источнику?

На наш взгляд, колоссальный спрос на доллары в последнее время связан с гигантскими убытками по долларовым активам крупнейших финансовых институтов, которые им сейчас приходится как-то закрывать /этакий гигантский margin-call/. В результате, крупные банки /и теневые банки/ "тянут" доллары отовсюду, откуда возможно, чтобы закрыть образовавшуюся в капитале дыру. Причем из основных валют /евро, фунт, иена/ против доллара падает сильнее та, чьи банки понесли большие убытки в ходе нынешнего кризиса. Ситуация усугубляется проблемами на межбанке. Из валют развивающихся стран больше всего страдают валюты наиболее уязвимых в условиях вывода капитала государств.

Другая версия роста курса доллара /по крайней мере против евро/, которую мы недавно услышали, заключается в том, что злую шутку с евро сыграли резервные предпочтения крупнейших центральных банков. Например, резервы российского ЦБ как минимум на 40% состоят из евро, а для поддержки курса рубля ему приходится продавать лишь доллары. Из-за этого ЦБ приходится выходить на FOREX с продажей европейской валюты, чтобы поддерживать валютную структуру резервов на неизменном уровне.

Мы провели простейшие расчеты, чтобы "прикинуть", насколько весом этот фактор на глобальном уровне.

За прошедший месяц совокупные резервы в мире упали на US$63 млрд. /снижение практически везде, кроме Китая/. Доля евро в резервах 27%.

Соответственно, чтобы сохранить структуру резервов, центральные банки были вынуждены продать евро на сумму, эквивалентную US$17 млрд. /EUR13 млрд./ по нынешнему курсу. Не очень много. Однако эта оценка, на наш взгляд, несколько занижена.

Наибольшую долю долларов в резервах имеют Китай и Япония, резервы остальных стран более диверсифицированы по валютам. Мы оцениваем среднюю долю резервов в евро по миру за исключением двух вышеупомянутых стран, приблизительно на том же уровне, что и долю евро в российских резервах – то есть приблизительно в 40%. С учетом того, что резервы Японии за последний месяц почти не изменились, а китайские даже выросли, это может означать, что в реальности центральные банки продали больше евро, чем показывают наши первоначальные расчеты.

Пересчитаем наши цифры без учета Японии и Китая. Без учета этих двух стран мировые резервы сократились на US$98 млрд. Соответственно, с учетом необходимости сохранить долю евро на уровне 40%, мировые центральные банки должны были продать евро на сумму, эквивалентную порядка US$40 млрд. /т.е. EUR31.5 млрд./.

Вывод: необходимость поддерживать неизменную структуру резервов в прошлом месяце могла стать причиной дополнительного предложения евро на рынке в объеме не более чем около EUR30 млрд.

Несомненно, какое-то влияние на рынок это предложение евро могло оказать, однако вряд ли этот фактор сыграл ключевую роль. Для сравнения: за последний год объем только прямых потерь от ипотечного кризиса составлял более US$55 млрд. в месяц, создавая соответствующий спрос на доллары. А ведь есть еще косвенные потери от обесценения других долларовых активов /например, от обесценения российских евробондов до 30-40% от номинала/, так что не исключено, что в реальности ежемесячный спрос на доллары для покрытия убытков минимум вдвое больше.