Рейтинговое агентство «Эксперт РА» подтвердило рейтинг кредитоспособности нефинансовой компании «Первая Грузовая Компания» на уровне ruAA+. По рейтингу сохранён стабильный прогноз.
Публичное акционерное общество «Первая Грузовая Компания» (далее – ПГК, компания) – крупнейший частный оператор железнодорожного подвижного состава, работающий на территории РФ и стран СНГ. По состоянию на 31.12.2019 (далее – отчётный период) парк в управлении компании составлял 108.8 тыс. единиц.
Компания стабильно входит в топ-3 по объему грузовых перевозок, грузообороту и по размеру парка в управлении среди железнодорожных операторов России. Компания оперирует диверсифицированным парком подвижного состава – полувагонами (60% парка в управлении на 31.03.2020), цистернами (15%) и крытыми вагонами (15%). Грузовая база компании умеренно концентрирована – на металлургические сырье и грузы (включая кокс и коксующийся уголь) приходится 36% грузооборота 2019 года, каменный уголь – 24%, нефть и нефтепродукты – 13%. Клиентская база компании диверсифицирована – по итогам 2019 года крупнейшим клиентом по-прежнему остаётся Группа НЛМК (ruAAA, стаб.) с долей 19%, на пять крупнейших клиентов приходилось 48% выручки. Агентство отмечает стабильность контрактной базы и наличие у компании долгосрочных контрактов с крупнейшими клиентами. Группа НЛМК расценивается агентством как якорный клиент по причине контроля единым бенефициаром и длительной истории взаимодействия компаний, выраженной в прочной интеграции ПГК в организацию логистики НЛМК. Четверка крупнейших клиентов, включающая также группы Роснефть (ruAAA, стаб.), Северсталь (ruAAA, стаб.) и СУЭК (ruA+, стаб.), стабильна, как минимум, с 2015 года и обеспечивает компании не менее 48% выручки. С рядом крупнейших клиентов действуют средне- и долгосрочные контракты, которые обеспечили около 67% выручки в 2019 году, в ряде случаев включающие обязательства сервисного характера и фиксирующие минимальную долю ПГК в структуре железнодорожных перевозок компаний. Контрактная база с подобной структурой, по мнению агентства, обеспечивает достаточно высокий уровень прогнозируемости объемов перевозок и денежных потоков. Специфика расположения клиентских производственных мощностей, особенно относящихся к металлургическим и, частично, угольным секторам, и значительный опыт диспетчеризации очень большого парка (до 213 тыс. вагонов в управлении на пике в 2010 году) позволяют гибко управлять движением полувагонов и организовывать оптимальные логистические маршруты. Этот факт положительно отражается на операционных характеристиках компании, включая коэффициент порожнего пробега, величина которого по самому распространенному парку на сети – полувагонам – у ПГК значительно ниже среднеотраслевого показателя. Компания обладает собственными мощностями по осуществлению текущих, плановых ремонтов и модернизаций вагонов.
Ожидания агентства касательно охлаждения рынка железнодорожных перевозок в 2019 г. оправдались. В 2019 г. неорганический рост доходностей предоставления подвижного состава перешёл к снижению, что было вызвано профицитом парка подвижного состава на сетях РЖД на фоне низких списаний устаревшего подвижного состава, при высокой загрузке крупнейших вагоностроительных заводов и снижения погрузки на сетях РЖД на 0.9%. Также на рынок продолжило оказывать влияние ухудшение конъюнктуры на рынке угля, одного из ключевых перевозимых по железной дороге грузов. Снижение цен на уголь, а также общее ухудшение спроса со стороны стран ЕС оказали существенное влияние на маржинальность деятельности железнодорожных операторов. При этом замещение европейских потребителей в пользу стран Азиатско-тихоокеанского региона было затруднено дефицитом инфраструктуры для увеличения погрузки в восточном направлении. Таким образом, снижение погрузки при одновременно росте парка подвижного состава привели к сокращению доходности полувагонов. Проблемы отрасли, наблюдавшиеся в 2019 г., обострились в 2020 г. в связи со вспышкой эпидемии коронавирусной инфекции и, как следствие, глобальной рецессии, что привело к дальнейшему ухудшению рыночной конъюнктуры на всех основных рынках перевозимых грузов. В результате этого доходности предоставления полувагонов продолжили падение в 2020 г., закрепившись, в случае отдельных спотовых перевозок ниже 1000 руб./сутки, что продолжит оказывать давление на финансовые результаты операторов. Агентство не ожидает качественного перелома тренда в ближайшие 2 года по причине сохранения профицита вагонов на пространстве колеи 1520 и отсутствия достаточных провозных мощностей через Восточный полигон. Текущая инвестиционная программа ОАО «РЖД» направлена на ускорение модернизации Транссибирской магистрали и БАМ, однако завершение работ не ожидается ранее 2023 г. Тем не менее, агентство высоко оценивает устойчивость ПГК к данным факторам, что обусловлено диверсифицированной базой перевозимых грузов, низкой долговой нагрузкой и сетевым масштабом компании, что сглаживает зависимость от конъюнктуры в отдельных отраслях. При этом, наличие долгосрочных контрактов обеспечивает стабильность операционных денежных потоков даже в негативных рыночных условиях.
В 2019 г. компания приняла стратегическое решение о проведении сделки продажи и обратной аренды нефтебензиновых цистерн с Brunswick Rail в марте 2020 г. с целью сфокусироваться на более привлекательных для компании рынках. Компания продолжит осуществлять оперирование этим типом вагонов для исполнения действующих контрактов с нефтяными компаниями. В результате этого анализируемые финансовые результаты ПАО «ПГК» за 2019 г. оценивались без учёта результатов сегмента нефтебензиновых цистерн, в соответствии с МСФО. Это привело к снижению выручки компании на 17%, однако влияние на EBITDA оценивается как несущественное и не превышает 8%. Агентство отмечает, что несмотря на снижение показателей в абсолютном выражении, относительные показатели, рассчитываемые агентством, продемонстрировали некоторое улучшение благодаря сохранению более рентабельных сегментов деятельности и последовательной реализации стратегии по снижению долга, привлекавшегося ранее для приобретения бизнесов и подвижного состава.
Долговой портфель по итогам отчетного периода компании снизился на 29%, при этом операционные показатели оставались на высоком уровне, что в свою очередь положительно отразилось на коэффициентах долговой нагрузки. По расчетам агентства, по состоянию на 31.12.2019 коэффициент общей долговой нагрузки характеризовался соотношением долга к EBITDA за 2019 год на уровне 0.5, CFO за аналогичный период покрывал 172% долговых обязательств, FFO – 178%. Операционные показатели ПГК в высокой степени покрывают долговые и лизинговые платежи на горизонте 12 месяцев с отчётной даты: совокупные выплаты по долгу в 2020 году соответствуют 0.3 EBITDA 2019 года и покрываются CFO и FCF за аналогичный период на 297% и 149% соответственно. Стоит отметить, что на 31.12.2019 компания обладает весомым запасом ликвидности: денежные средства и их эквиваленты в размере 36 млрд руб. полностью покрывают совокупный долг компании. Валютные риски компании оцениваются агентством как низкие: около 57% денежных средств и их эквивалентов номинированы в иностранной валюте, однако натуральное хеджирование в части затрат и высокая ликвидность средств в валюте во многом компенсируют риски существенных колебаний на валютном рынке.
Прогнозная ликвидность на горизонте 18 месяцев от 31.12.2019 оценивается агентством на высоком уровне, более чем вдвое превышая ожидаемые направления использования ликвидности компании. Несмотря на то, что в расчет показателя был заложен полный объем плановых погашений обязательств, агентство отмечает сильные возможности компании по рефинансированию задолженности, учитывая наличие открытых невыбранных кредитных линий на сумму 54 млрд руб. Агентство обращает внимание на консервативную финансовую политику компании – несмотря на продолжительную устойчивую генерацию положительного FCF, ПГК не выплачивала дивиденды с 2015 года вплоть до 2019 года. В своих расчётах агентство учитывает выплаты дивидендных платежей в 2020–2021 гг., однако те во многом покрываются денежными потоками от реализованных цистерн в рамках сделки обратной аренды, что оказывает минимальную нагрузку на ликвидность компании.
При оценке прогнозной ликвидности агентство также рассчитывает, что компания продолжит финансировать капитальные затраты преимущественно за счет сильного операционного денежного потока. Ранее агентство ожидало, что наиболее существенный объем капитальных затрат будет направлен на 2018-2019 гг., однако компания приняла решение скорректировать инвестиционную программу в связи с рыночными условиями. По состоянию на 31.12.2019 средний возраст полувагона составил 11 лет, что выше среднерыночного значения (порядка 8 лет), средний возраст прочего парка превышает среднерыночные значения, особенно в разрезе крытых вагонов.
Агентство высоко оценивает уровень рентабельности компании – по итогам 2019 года компания демонстрировала уровень скорректированной рентабельности по EBITDA на уровне 52%. Поддержку рентабельности оказывают высокие ставки оперирования в соответствии с сервисными контрактами и концентрация на более доходных грузах после проведенного ранее массового списания полувагонов. Агентство оценивает корпоративные риски ПГК как крайне низкие, отмечая концентрированную структуру собственности, высокое качество организации корпоративного управления, управления рисками и последовательную реализацию консервативной финансовой и бизнес-стратегии компании. Агентство позитивно оценивает цифровизацию бизнеса ПГК посредством внедрения SAP и запуска Объединенного центра обслуживания, которые совместно направлены на развитие эффективности бизнес-процессов компании.
Оценивая информационную прозрачность как высокую, агентство отмечает недостаточную регулярность и полноту раскрытия операционной статистики деятельности компании. По данным консолидированной отчетности ПАО «ПГК» по стандартам МСФО активы компании на 31.12.2019 составляли 175 млрд руб., капитал – 132 млрд руб. Выручка по итогам 2019 года составила 86 млрд руб., чистая прибыль (с учетом прибыли по прекращающимся операциям) – 24 млрд руб.
SIA.RU: Главное
